8478東哥遊艇

8478東哥_凱基_20230518

[國泰證期研究部]
東哥遊艇 (8478 TT)
2Q23 earnings call

Takeaway
→ 新船型設計遭遇挑戰，因而排擠原本船型的capacity，造成上半年(尤其是2Q)營收成長不如預期
→ 2H23新船型預計順利交出，也將追趕上半年其他船型所落後的進度；全年成長預期low to mid teen，具體仍須看製程追趕之實際情況
→ 目前產能在FY25後會不敷使用，會尋找擴產機會以支撐後續營運成長動能

財務績效
1// 1H23綜合損益表
(1) 營收30.39E (YoY 3.9%)、
毛利15.10E (YoY 19.4%)、
營業利益11.70E (YoY 23.6%)、
稅後淨利11.15E (YoY 20.2%)、
EPS $12.68
(2) 毛利率49.7% (YoY 6.5ppts)、
營業利益率38.5% (YoY 6.1ppts)、
稅後淨利率36.7% (YoY 5.0ppts)
2// 2Q23綜合損益表
(1) 營收14.52E (YoY -10.3%)、
毛利6.94E (YoY -4.6%)、
營業利益5.43E (YoY -5.5%)、
稅後淨利5.00E (YoY -7.6%)、
EPS $5.68
(2) 毛利率47.8% (YoY 2.9ppts)、
營業利益率37.4% (YoY 1.9ppts)、
稅後淨利率34.4% (YoY 1.0ppts)
3// Review2Q23
(1) 營收受制新船型的製造難度提升，排擠整體的capcity
(2) 毛利率因此野獸引醒，但仍將持續受惠船身加長&船型提升
4// 資產負債表
(1) 現金水位提升來到25.84E
(2) 存貨水位提升來到38.80E，最主要來自原料&再製品備料規模的提升(佔75%)
(3) 總借款32E，負債比維持30%區間
(4) 合約負債金額19.90E，同比有些下滑
․ 最主要因應通膨可能再度上升，目前公司不願意lock in太長的訂單
․ 另也考量新船型生產的時程影響到後續生產，而訂單推遲對於品牌的信譽將造成相當打擊
5// FY23 Guidance
(1) 今年漲價幅度約mid single dgt，最主要因為通膨幅度趨緩，客人接受漲價幅度相對有限
(2) 下半年預期新船型會順利交貨，也會加快追趕訂單上半年落後的製造進度
(3) F23全年營收成長預計low to mid single digit，要看下半年製程追趕幅度

營運概況
6// 專注於自有品牌Ocean Alexander經營，包括製造、銷售到售後服務
(1) 採半客製計畫性生產模式，製造週期約再1-1.5年之間
(2) 目前在台灣有四個前段廠&兩個組裝廠：金福廠32-37尺，同利廠27-32公尺；同利廠預期2024產能將全數開出
(3) 通路：美東賣斷給代理商，美西&澳洲均自有銷售通路(同時也代理他廠較小型的船型)
(4) 美東與美西均有自建售後服務團隊
7// 目前產品線
(1) Legend(32L/37L)，設計款屬於經典主流，最受北美傳統客戶喜愛，也是OA最具標誌的款型，也是最具壁壘的產品線
․ FY24會再推出一新款船型
(2) Revolution(27R、30R、35R)，設計款偏向摩登，偏向國際和歐洲客戶喜愛，尤其是義大利，同樣與歐洲、義大利船廠的競爭也比較激烈
(3) Explorer(28E、32E)，設計款偏向SUV，偏向年輕客戶喜愛，後方的開放空間適合各種其他海上活動設施
(4) 今年年底預計發表 PURO 35P產品線，預期定位會比Revolution更偏向摩登設計
․ 25年會再推出兩款新船型(其中一款船身長於40呎)
(5) 已經有後續五年的產品線規劃，但產品線的更迭不會太快速，需要持續與客戶進行溝通，太快速的產品更迭容易衝擊到整體品牌形象，
8// 目前市場狀況：疫情改變整體休閒型態，目前整體豪華遊艇市場尚屬健康
(1) AM專注在歐美市場(尤其以美國為主)；目前美國總體經濟環境對中產階級衝擊比較明顯，對於金字塔頂端客戶影響相當有限
(2) 豪華遊艇市場20-27年CAGr達11%，以24-45公尺遊艇需求最為顯著
(3) 仍是以金字塔頂端人數持續增加，消費力道最具韌性
9// AM全球排名第三(其他包括Azimut-Benetti、Sanlorenzo、Ferretti)，尤其以美國市場領先
(1) 相較前二市佔仍有一定差距，但目前會以維持獲利水準為首要目標，不會刻意擴張市佔率
(2) 前二都有小型船產品線，但目前仍不是公司的發展市場
(3) 前二也有非洲市場，這塊會是公司想發展的市場
(4) AM 1H23淨利率37%、ROE 46%，目前獲利水準可以對標全球知名奢侈品牌(e.g., Ferrari、Hermes、LVMH)；相對同業淨利率僅約10%
10// 獲利波動主要原因
(1) 2Q23毛利率下滑最主要受制於新船型的開發難度提升並排擠其他船型原本排成，整體營收認列金額下滑
(2) 18年之前只有Legend系列，18-19年最主要受制於新舊產品系列的交接期
(3) 18-19年處分美東MIBW廠，若排除MIBW對獲利能力的拖累，仍可以維持三成以上的毛利率
11// 護城河
(1) 競爭環境：逐漸整合的高度分散市場；產業集中銷售再單價100晚以下遊艇但主要獲利仍是來自於500-3000萬船型
(2) 進入障礙：高初期投資金額但回報期長
(3) 競爭優勢：已取得一定品牌知名度已成為價格的制訂者；自有的銷售&售後團隊建立起
Q&A
12// 客戶基礎??
(1) 單價至少是10M USD以上，鎖定客群至少是在淨資產100M以上，維護成本每年1M
(2) 客戶資產規模多少有差異，以60歲以上為主
13// 單價持續提升&產品組合優化，對於營收和毛利率區間的預期?
(1) 還是希望以FY22營收成長和獲利能力作為比較保守的guidance
(2) 但隨著產品組合優化以及稼動率提升，還是有提升空間
14// 全球船型的供需市場?
(1) 大型船船廠，確實有一定規模地減少，但少數幾間船廠就已經佔據大部分的市場規模；因此規模較小的船廠關掉，對於我們的直接貢獻不會太大
(2) 小型船船廠，不是公司的主要市場；整體市場結構有所差異，船廠家數多很多
(3) 目前看到小型船&極小型船，供給&需求已經逐漸趨於平衡；目前大型船還沒看到類似現象
15// 目前兩個廠房2025年預期會達到滿載，未來勢必有擴編產線的需求以支撐未來的持續成長；希望年底前能有更具體的計劃，屆時再對外說明
16// 新船型最大的困難點?
(1) PURO FY22就已經預計生產，原先對於建置的掌握度已經達90%，但在部分組成仍遭遇挑戰
(2) 最主要的negative surprise在於設計團隊(原先設計團隊就並非全部由AM內部組成)；而新船型設計師全數來自義大利，部分設計仍在調整
(3) 歐系內裝細緻程度與外裝烤漆多樣性都較過去美系船型更具挑戰
(4) 另外在引擎動力平衡系統與新廠商配合
(5) 過去R系列剛推出時曾經也遇到過相同問題
(6) 新船型獲利空間並不受到做工複雜度影響，因此不至於影響整體獲利能力
(7) 希望從目前遭遇的問題改善未來其他款式的新船型，加速學習取縣將衝擊減到最低低
17// FY24
(1) 若其他款式新船型，設計&生產問題可以獲得改善仍，可以保持20%成長
(2) 另一個考量點，AM目前沒有生產過40呎以上船行，因此也有可能會是另外一個挑戰
18// 製造排程延宕對營收之影響?
(1) 一艘大船的delay就可以把營收成長從20%拉到15%
19// 獲利能力
(1) L系列為AM最熟悉船型，因此仍為獲利能力最好的船型